本月央行开展6000亿元MLF操作，净投放1000亿元中长期流动性，超出市场预期，意在配合财政发力与应对政府债券供给高峰，操作上呈现“收短放长”特征：缩量买断式逆回购的同时加大逆回购投放，以平滑月末与税期波动，当前流动性极致宽松，但拐点或临近，市场认为同业存单净融资转正将成为确认信号。
根据央行公告，25日将开展6000亿元1年期MLF操作，采用固定数量、利率招标、多重价位中标的方式，当月MLF到期量为5000亿元，由此来看，央行实际向市场净投放了1000亿元中长期流动性，在央行此前连续调降短期操作力度的背景下,这一举动超出了多数市场分析人士的预期。
为何央行选择在此时“加量”？
5月中下旬以来，政府债券净融资规模骤然放大，尤其值得一提的是，财政部于5月22日正式启动了今年首期中央金融机构注资特别国债的发行工作，4月宏观经济数据出现一定波动，市场普遍预期银行将加大对基建投资和制造业投资的信贷投放,以助力投资企稳回升。
东方金诚首席宏观分析师王青指出，5月MLF加量操作，实际上体现了货币政策与财政政策的协同配合,也反映出金融支持实体经济正在精准发力。
中信证券首席经济学家明明则认为，5月国债供给集中放量，而同业存单到期压力不小，票据利率再度走低，也意味着信贷需求偏弱的格局尚未根本改变，央行选择加大流动性投放，表明其当前的政策立场仍以实质性宽松为主,意在呵护市场流动性。
光大证券固收首席分析师张旭则从实际操作节奏角度分析认为，5月25日既是缴税高峰时段，又临近月末，资金利率本身容易产生波动，加之当前银行体系流动性正从“非常充裕”向“充裕”过渡，对准备金真实需求的精准测算存在一定难度，若MLF回笼过多，可能引发资金和债券市场利率的异常波动，央行适度加量操作,是一种防患于未然的务实选择。
“收短放长”的操作逻辑
梳理5月央行的整体操作，会发现一明一暗两条线索，明的方面，两个期限的买断式逆回购均大幅缩量——3个月期和6个月期品种分别净回笼5000亿元，加上MLF净投放1000亿元，5月共计回笼中长期流动性约9000亿元，暗的方面，7天期逆回购则在连续多日地量操作后突然发力：5月22日，央行开展1530亿元7天期逆回购操作，当日仅5亿元到期，单日净投放达1525亿元，本周以来，央行累计投放3045亿元7天期逆回购,实现净投放3015亿元。
明明对此评价称，本周逆回购“放量”，核心目的是呵护资金跨月，而在王青看来，逆回购加量主要是为了应对税期的扰动因素，他预测，在DR007等主要市场利率回升至政策利率（7天期逆回购利率）附近之前，央行不会轻易改变“收短”的操作基调,这一过程可能还将持续。
而在此前的5月8日至5月21日，央行已连续9个交易日仅维持地量逆回购投放，每日操作量多则10亿元，少则5亿元，这也是自3月中旬之后,央行首次通过7天期逆回购进行千亿级资金投放。
王青将当前的中期流动性操作概括为“收短放长”。“收短”是因为资金面整体仍偏松，央行有意避免市场利率过度偏离政策利率，从而防范资金空转，稳定市场预期；“放长”则是为了满足金融机构的较长期限资金需求,支持信贷投放和政府债券发行顺利推进。
外部压力与内部节奏
货币政策的运行轨道并非毫无约束，2月底以来，中东局势持续紧张推动国际油价大幅攀升，叠加3月后国内物价水平出现明显上行态势,内外因素交织对货币政策形成制约。
王青表示，在外部不确定性上升的阶段，国内货币政策一方面会保障流动性充裕，另一方面也将阶段性向稳物价倾斜，降息降准的时点可能会因此延后，但如果外部冲击进一步加剧，外需放缓迹象更为显著，货币政策也会加大适度宽松力度,相关政策空间依然充足。
明明预计，后续央行在长端流动性工具投放上仍会保持稳健操作，同时密切跟踪资金市场变化，总量层面延续“削峰填谷”的思路，在央行维护立场不变的背景下，隔夜利率、7天期利率与政策利率之间的利差有望保持稳定。
流动性拐点是否已至？
当前流动性已经处于极致宽松的状态，这一点市场几乎没有分歧，但分歧在于,拐点何时真正降临。
自3月以来，买断式逆回购持续处于净回笼状态；4月的MLF已经转为缩量续作；今年一季度货币政策执行报告中，原有的“降准降息”措辞悄然消失，取而代之的是“加强货币政策与财政政策的协同配合”，这一系列细微而持续的信号,都在传递政策立场的边际变化。
华创证券首席经济学家张瑜从两个维度描绘了当前的流动性格局：银行间层面，DR007自2023年9月以来，首次出现长时间低于7天逆回购政策利率中枢的情形；其90天波动标准差也处于过去10年来的最低点，非银层面，居民存款搬家的年化增速已攀升至过去十几年来的最高水平，超过此前多轮周期的峰值；非银存款12个月动态合计总额更是创下2008年有统计以来的历史新高，不仅超过了2015年资金空转高峰时期,也超过了2024年9月26日非银存款激增时的数据。
张瑜认为，从历史规律来看，在PPI上行周期中，央行鲜有大幅增加流动性投放的先例，通常先保持流动性稳定，待经济修复确认后,再根据市场波动的变化逐步收紧。
她提出，同业存单的净融资额变化是确认流动性拐点的核心指标，今年开年以来，同业存单的单月净融资额始终为负值，这本身就说明银行体系并不缺钱，一旦同业存单放量、单月净融资额转正，就意味着银行体系的流动性已经从松弛走向收紧,流动性拐点才算是最终确认。
回到本次MLF操作，有市场人士解读，央行适度加量而非全额回笼，恰恰是为未来的操作留出了一分余地，张旭解释称，如果5月全额回笼，明年的同期到期量就为零，届时若仍需要回笼操作，将面临掣肘，相反，适度的操作既满足了当下需求,也为明年的调控保留了更大的选择空间。
流动性宽松的盛宴还会持续多久？答案可能藏在下个月的同业存单数据里。