中金公司维持网易-S“跑赢行业”评级，目标价定为265港元，基于对其经营利润率持续改善的乐观预期，报告指出，网易2026年第一季度业绩超预期，总收入同比增长6%至306亿元，Non-GAAP净利润约113亿元，受益于游戏业务回暖、高毛利游戏占比提升及费用控制，毛利率大幅提升至69%，中金预计，新品如《遗忘之海》即将上线，叠加潜在港股“主要上市”转换纳入港股通的催化，股价仍有约54%上升空间。
中金公司近日发布针对网易-S（09999.HK）的最新研究报告，维持其“跑赢行业”的评级不变，并将其目标股价设定为265港元，这一判断背后，主要基于对公司经营利润率持续向好的乐观预期，具体来看，中金将网易2026年和2027年的非公认会计准则（Non-GAAP）净利润预测均上调了3%,分别调整至422亿元和467亿元。
按照这一盈利预期测算，网易目前港股股价对应2026年和2027年的预测市盈率分别为11倍和10倍，而美股则对应12倍和11倍，中金强调，考虑到整个行业估值中枢有所下移，他们给出的目标价——港股265港元、美股171美元——分别对应港股17.5倍和15.5倍，以及美股17.5倍和15.6倍的预测市盈率，这意味着，相较于当前股价，港股和美股分别还有约54%和46%的上涨空间。
中金在报告中特别指出，网易2026年第一季度的整体业绩表现优于他们自身的预期以及市场一致预期，数据显示，一季度公司总收入同比增长6%，达到306亿元人民币；非公认会计准则下归属于母公司股东的净利润约为113亿元人民币,与去年同期基本持平。
对于这一景气成绩，中金分析认为，主要受益于三大核心驱动力：游戏及相关增值服务的收入表现超出预期；公司毛利率出现了大幅度的提升；第三，销售与管理费用方面的支出控制比市场预期更为审慎,这直接为利润端带来了正面贡献。
游戏业务回暖：长青IP与全球化新品交相辉映
从细分业务来看，网易的游戏收入增速正在显现回暖迹象，一季度游戏及增值服务总收入同比增长6%，相比上一个季度3%的增速有了明显提升，具体说来，游戏板块的收入增幅达到了7%。
中金指出，这一增长主要得益于两大支柱的配合推动，公司的旗舰级长青游戏继续保持着稳定的流水贡献，梦幻西游》电脑版和《天下》系列均在报告期内创下了流水新高；像《燕云十六声》（其收入也刷新了历史纪录）和《漫威争锋》这样的全球化产品也在持续发力，展现出强劲的海外市场攻坚能力,公司的有道业务和云音乐业务也实现了同比正增长。
从整体上看，网易核心游戏业务的韧性明显超出市场普遍预期，值得一提的是，一季度公司的递延收入环比增加了近13亿元人民币，这为未来几个季度游戏收入的稳定确认提供了充足的“后备军”。
盈利能力跃升：高毛利游戏占比提升叠加降本增效
在利润端，网易的表现同样令人瞩目，2026年第一季度，公司整体毛利率同比大幅提升了5个百分点，达到69%，创下近年来的新纪录，游戏及增值服务的毛利率更是达到了75%。
中金剖析认为，这种毛利率的显著改善，主要归功于两层结构性因素：第一，公司自研的高毛利游戏在总收入中的占比持续提升，这类产品的利润空间往往更大；第二，公司在平台分成及相关成本上实现了有效控制，从费用端来看，销售及管理费用的支出规模整体小于市场预期，直接为利润带来了额外增量，而在研发方面，公司保持了稳健的投入节奏,确保了对核心游戏业务竞争壁垒的持续巩固。
股东回报与潜在催化：双重Buff蓄势待发
在回报股东方面，网易一季度的动作颇为积极，公司当季每股派发股息0.144美元（相当于每份美国存托凭证0.72美元），并执行了约1.27亿美元的股份回购。
展望后续发展，中金认为，除了稳健的现金流表现外,还有多个潜在因素值得市场持续关注。
新游戏的发布节奏，据悉，《遗忘之海》已在5月28日开启了删档付费测试，按照规划，中金预计该游戏有望在今年暑期正式上线面世，据官方数据显示，截至5月21日,这款游戏的全平台预约人数已经突破了2200万人次。
网易手中还储备有一系列多元化的新品，如《无限大》、《山海奇旅》和《归唐》等，中金分析认为，毛利率改善带来的超预期盈利弹性，叠加稳健的股东回报政策，已为公司的股价提供了足够的安全边际，而下半年的新品周期以及公司在全球化进程中的持续突破,将是评估其长期价值增长的核心变量。
还有一个值得期待的潜在事件——如果网易港股后续顺利完成由“第二地上市”向“主要上市”的转换，那么这将可能为公司最终纳入港股通创造前提条件，一旦成功“入通”，势必会吸引更多南下资金和内地投资者的参与，届时流动性的提升与公司价值的进一步恢复,都值得期待。
风险提示
中金也在报告中诚实地指出了所面临的不利因素：包括宏观经济环境持续低迷、政策监管趋严、新游戏市场实际表现不及预期、行业竞争进一步加剧，以及潜在的汇率波动和投资损失风险，投资者在决策时,应充分考虑这些因素。